Osez les obligations de l'Etat grec (11/03/2010)
La Grèce est fustigée pour ses problèmes budgétaires. Notre point de vue.
La Grèce est sur le devant de la scène. Son endettement gigantesque, au centre de toutes les attentions, n’est sans doute que la partie immergée de l’iceberg. Mais il ne devrait pas y avoir d’accidents. Nous pensons même que la hausse des taux rend le marché obligataire grec intéressant. Les investisseurs qui acceptent de prendre un peu de risque peuvent y miser une part limitée de leur avoir. Par quel moyen ? Suivez le guide.
· Les obligations
d’Etat émises en euros sont considérées comme un des placements les moins
« sexy » qui soient. Leur rendement n’a jamais été particulièrement
aguichant. En fait, c’est tout à fait normal. Le rendement d’une obligation de
ce type n’est en rien influencé par le marché des changes (il n’y a pas de
risque monétaire), les économies de la zone euro sont considérées comme étant
matures (le risque de défaut du débiteur est négligeable) et la Banque centrale
européenne (BCE) veille comme une mère poule sur le niveau des prix (ce qui
réduit le risque inflationniste). Bref, rien de sportif dans tout
ça !
· C’est du moins ce qu’on
croyait. Mais la Grèce est venue mettre quelque animation sur ce marché
ronronnant. Toutes durées confondues, les obligations grecques ont perdu
8 % en moyenne depuis que le pays a reconnu avoir des problèmes
budgétaires. Les emprunts d’une durée plus longue (10 ans et plus) ont perdu
jusqu’à 14 %, ce qui a fait s’évaporer tout ce qu’elles avaient pu gagner
les années précédentes. Comment a-t-on pu en arriver là ?
EVOLUTION DU PRIX DES OBLIGATIONS GRECQUES (7-10 ans) DEPUIS 2006
Les problèmes budgétaires du pays ont fait fuir les détenteurs d’obligations de l’Etat grec. L’acquit des années précédentes s’est évaporé.
AU-DESSUS DE SES MOYENS
· La croissance économique que la Grèce a
connue ces dernières années était due essentiellement à la vigueur de la demande
intérieure. En fait, les ménages grecs vivaient au-dessus de leurs moyens. On
épargnait peu, on empruntait beaucoup. Le marché immobilier surtout s’est
fortement développé, grâce entre autres aux gigantesques travaux
d’infrastructure nécessités par les Jeux Olympiques d’Athènes en 2004. Mais là
aussi la Grèce a été nettement au-delà de ses moyens.
· La compétitivité du pays a beaucoup
souffert de la vigueur de l’euro. La concurrence en provenance d’Europe de l’Est
et d’Asie a fait mal. Le secteur industriel surtout a beaucoup perdu, notamment
parce qu’il ne s’était pas suffisamment orienté vers des produits à haute valeur
ajoutée. Le tourisme rapporte moins qu’avant du fait aussi de la concurrence
plus forte de la Turquie et de l’Afrique du Nord. Enfin, la hausse des coûts
salariaux a donné le coup de grâce. Bien que faisant partie de la zone euro, la
Grèce était à deux doigts de sombrer.
· Ces problèmes ont effrayé les
investisseurs. Nombre de détenteurs d’obligations grecques ont voulu s’en
défaire, ce qui a fait baisser leurs cours et monter les taux obligataires.
Début mars, ils s’établissaient à 5,8 % pour les obligations d’Etat de
durée moyenne. Il y a six mois, ils pointaient à 3,5 % seulement. A titre
de comparaison, en Allemagne, LE marché de référence dans la zone euro, les taux
ne dépassent pas 2,4 % (voir graphique).
· Il nous paraît peu probable que la Grèce
quitte la zone euro. Cela minerait la crédibilité de la monnaie unique et
reviendrait finalement plus cher qu’aider la Grèce. Dans ce contexte, on peut
dire que les taux élevés payés en ce moment sur les obligations grecques sont
intéressants, d’autant qu’il n’y a pas de risque de change.
TAUX DES OBLIGATIONS GRECQUES (en gras) ET ALLEMANDES (base
100)
Les obligations grecques rapportent nettement plus que leurs équivalentes allemandes. C’est une opportunité à saisir pour qui en accepte le risque.
DES SICAV LIMITÉES
· Depuis l’avènement de la monnaie unique,
toutes les sicav d’obligations en drachmes grecques ont fusionné avec des sicav
obligataires de la zone euro. Et il n’y a pas eu entre-temps de lancement de
sicav spécialisées dans les obligations grecques. Par contre, les sicav
d’obligations en euros comprennent toutes des emprunts de l’Etat grec, mais
quelques pour cents seulement, trop peu pour peser de manière significative sur
l’ensemble.
· Le même raisonnement
vaut pour les sicav d’obligations européennes et les sicav
d’obligations internationales. Les emprunts grecs y pèsent moins lourd
encore.
· Par contre, les
obligations grecques pourraient avoir un impact sur le cours des sicav
obligataires en euros liées à l’inflation. Le marché grec de ce type
d’emprunts est relativement important au sein de la zone euro. Les portefeuilles
comprennent jusqu’à 15 % (maximum) d’obligations de cette catégorie. Mais
autrefois c’était plus encore et les différences d’une sicav à l’autre sont
grandes. Parmi celles que nous recommandons, c’est la sicav de CBC-KBC qui est
la plus exposée (environ 10 % d’obligations grecques).
· Bref, il n’est pas possible d’investir
exclusivement en obligations grecques via des sicav. Il faut obligatoirement
acheter des obligations de l’Etat grec, ce qui est possible chez BNP
Paribas Fortis, chez Dexia ou chez KBC. Les obligations d’une durée de 7 ans
donnent en ce moment un rendement net compris entre 4,5 et 5 %.
Intéressant à titre de diversification (maximum 5 %) pour qui est prêt à
prendre un peu de risque.
