Analyse
Sous la loupe : Compass il y a 11 ans - lundi 29 mai 2006

Fournisseur de repas aux collectivités aux quatre coins du monde, le britannique se restructure avantageusement.

Fournisseur de repas aux collectivités aux quatre coins du monde, le britannique Compass se restructure avantageusement. Son action entre dans notre sélection et y prend la place de celui avec qui il partage la position de leader mondial du secteur : le français Sodexho.
Le cours de Compass ne tient pas encore compte des belles perspectives qu’offre la restructuration.
Action bon marché.
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Cours au moment de l'analyse : 239,5 pence

Retour de manivelle
· Dans les années 90, bien des entreprises ont commencé à confier la restauration de leurs équipes à des entreprises spécialisées, qui leur offraient l’avantage d'un coût bien inférieur à celui d'une restauration autogérée. Le secteur de la restauration collective a ainsi connu un bel essor. Mais dans ce secteur, les clients changent peu de fournisseur (95 % d’entre eux restent fidèles), de sorte que, pour ses acteurs, il importait surtout de se ménager la plus grosse part de marché possible. Un souci d’autant plus important que, pour de tels groupes, plus ils sont  gros, plus ils peuvent bénéficier de prix d’approvisionnement avantageux (et chez Compass, ce poste pèse pour 39 % dans les coûts totaux). Comme ses concurrents, Compass s’est donc concentré sur une course à la taille qui l’a contraint à accorder des prix bradés et à surpayer des acquisitions.
· Dès lors, lorsqu’à partir de 2001, le marché de l’emploi s’est dégradé et les subsides à la restauration ont été réduits et que, de surcroît, Compass à dû faire face à la hausse de ses charges salariales, à la faillite de son principal fournisseur au Royaume-Uni et à plusieurs crises alimentaires, sa belle croissance s’est retournée contre lui et bien des contrats se sont avérés peu rentables. De 2000 à 2005, malgré un chiffre d’affaires en hausse de 45 %, le bénéfice par action et les liquidités générées sont restés désespérément stables et la marge opérationnelle a reculé de 7,75 à 5,6 %. Et en septembre 2004, un premier avertissement sur résultats (suivi de deux autres) a fait plonger le cours de 20 % en une seule séance, un cours qui, pour l’heure, est toujours de 50 % inférieur à celui de 2001.

Chiffre d'affaires (en %)

Par  secteur

Entreprises, administrations

36

Aéroports, gares, autoroutes
(concessions bientôt cédées)

14

Hôpitaux, maisons de repos

13

Ecoles

11

Sports et loisirs

10

Distributeurs automatiques

8

Défense

8

Par région

Amérique du Nord

32

Europe continentale

30

Royaume-Uni

23

Reste du monde

15

Relancer la machine
Le groupe a pris des mesures.
· Tous les contrats sont réévalués et abandonnés s’ils ne sont pas rentables (c’est le cas d’un gros contrat militaire au Moyen-Orient).
· La filiale SSP de restauration en concessions (gares, aéroports, autoroutes…) sera cédée en juin à bon prix (1,8 milliard de livres). Le résultat 2005/06 du groupe (hors plus-value) en souffrira, mais le fruit de la vente sera en partie redistribué aux actionnaires via des rachats d’actions (500 millions de livres sur 12 à 18 mois) et réduira l’endettement, ce qui devrait permettre de ne pas toucher au généreux dividende. De plus, Compass continuera de fournir les concessions de SSP et conservera ainsi l’avantage de ses économies d’échelle au niveau des coûts d’approvisionnement.
· Enfin, la restructuration pourrait s’accélérer encore avec l’entrée en fonction (le 01/06) du nouveau directeur, Richard Cousins, qui a mené avec succès une profonde restructuration chez le plâtrier britannique BPB.

Encore des opportunités
Même si le secteur a atteint une certaine maturité, des possibilités de croissance subsistent : en Allemagne et au Japon, ou Compass est peu présent, les entreprises et administrations font encore peu appel à la sous-traitance pour la restauration. Et au niveau mondial, dans les écoles, hôpitaux et maisons de repos (certes plus difficiles à conquérir vu les exigences en matière de santé), le taux de sous-traitance n’est encore que de 30 % contre 74 % dans les entreprises et administrations.

Risque, prévision, conseil
· Nous avons prudemment fixé le niveau de risque à 3 compte tenu de soupçons d’irrégularités dans l’obtention d’un contrat avec l’ONU (mais ce contrat ne pèse que pour 0,5 % des ventes).
· Le groupe a amorcé un tournant et le nouvel homme fort à sa tête devrait l’aider à le négocier avec succès.
· Pour l’exercice 2005/06 (clôture le 30/09), si une baisse de rentabilité a été observée au premier semestre, le second semestre s’annonce meilleur, avec une marge opérationnelle prévue en progrès au Royaume-Uni et stable ailleurs. Le groupe vise en outre des réductions de coûts pour 2,4 pence par action et une hausse des liquidités disponibles. Des objectifs qui nous paraissent crédibles.
· Nous tablons sur un bénéfice par action de 14,3 pence en 2005/06 et de 15,7 pence en 2006/07. Enfin, le dividende offre actuellement un rendement de ± 4 % brut, soit ± 3 % net pour l’investisseur belge.

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