Analyse
Dans les dernières pour la deuxième année consécutive il y a 8 ans - lundi 29 décembre 2008

En 2007, la Bourse de Bruxelles mettait fin à une série de 4 années de hausse, clôturée sur une hausse cumulée de 121,8 %. L’an 2007 clôturait sur une perte de 8,5 % ... Mais 2008 fait pire : la perte est de 58,5 %.

En 2007, la Bourse de Bruxelles mettait fin à une série de quatre années de hausse, clôturée sur une hausse cumulée de 121,8 %. L’an 2007 clôturait sur une perte de 8,5 % ... Mais 2008 fait pire : la perte est de 58,5 %. Plombée par les déboires de ses nombreuses valeurs financières et d’une série d’autres poids lourds, la Bourse de Bruxelles est retombée à son niveau de 1997 !

Les valeurs restées dans le vert en 2008 se comptent sur les doigts de la main. A part quelques sicafi, dont Werelhave Belgium (+ 3 %), seules les OPA ont permis à quelques titres de clôturer en hausse. C’est le cas de Distrigaz (+ 26 %) et d’Innogenetics (+ 15,2 %).
Pour trouver des bilans 2008 plus médiocres encore pour l’investisseur en euro, il faut se tourner vers quelques marchés émergents (Inde, Russie) ou de petites Bourses, comme en Islande (- 94,8 %, matraquée par la faillite de son système bancaire, désormais complètement nationalisé).
La perte moyenne des Bourses est de 44,2 % à l’échelle mondiale et de 49,4 % au niveau européen. Aux Etats-Unis, la perte « se limite » à 38,3 % grâce au rebond du dollar (+ 4 %).

BOURSE BELGE ET MOYENNE DES BOURSES MONDIALES

Si les financières, y compris les holdings, sont aujourd’hui la cause de la gravité de la chute de notre marché national (en gras, base 100), les années précédentes, elles lui avaient permis de dépasser largement la moyenne mondiale des Bourses (trait fin).

Financières : la catastrophe
La Bourse de Bruxelles a fortement souffert des sinistres de Fortis (- 94,8 %), Dexia (- 84,3 %) et KBC (- 78,1 %), bien plus sévères que la perte moyenne du secteur financier mondial (- 53,2 %). En cause, une grave sous-estimation du risque par les banques, une crise de confiance inédite entre les banques, des augmentations de capital, aides et garanties d’Etat, et une communication peu transparente, voire lacunaire. Ces chaos ont complètement refaçonné le Bel 20 : la part des valeurs financières dans sa capitalisation est passée de 35 % en début d’année à moins de 12 % à présent. De quoi limiter fortement l’impact d’éventuels futurs impondérables liés à la crise bancaire.
Fortis a été le premier à tomber et est devenu un holding à part entière. Si, a priori, son évolution dépendra en grande partie de son portefeuille de crédits structurés à haut risque, on ne connaît toujours pas le périmètre exact du groupe, avec toutes les incertitudes que cela implique.

FORTIS (en EUR)

Fortis a été sauvé dans la précipitation, avec les dégâts qu’on connaît. Nous faisons tout pour limiter la casse pour les petits actionnaires.

Dexia et KBC restent a priori peu valorisées si on considère les bénéfices récurrents que, même sur la base d’un scénario prudent, les deux banques devraient pouvoir fournir d’ici quelques années. Car même si on estime que, au cours des précédentes années fastes, les bénéfices étaient exagérés (puisque générés sur la base d’un risque largement supérieur à ce qu’estimaient les investisseurs et les banques elles-mêmes !), et que les résultas à venir seront donc de 40 à 50 % inférieurs à ceux de ces années, les deux banques sont selon nous capables d’un profit récurrent. Néanmoins, au vu de la volatilité actuelle, du risque imprévisible d’une nouvelle perte de confiance et des effets systémiques (la chute d’un établissement engendre des dégâts chez ses concurrents), nous restons attentistes. Conservez Dexia et KBC.

Pas seules coupables
La culbute de Bruxelles en 2008 n’est pas le seul fruit des financières. Aucun des poids lourds n’a terminé dans le vert et la plupart se sont souvent moins bien portés que leur secteur.

Seules exceptions : les secteurs les plus défensifs...
· Dans les télécoms (- 35,8 %, 11 % de la capitalisation actuelle du Bel 20), Belgacom (- 17 %) et Mobistar (- 6,3 %) se sont bien tenus, malgré la pression concurrentielle et les adaptations réglementaires peu favorables (baisse des revenus sur le roaming et les interconnexions). Belgacom avait fait preuve en 2007 d’une frilosité qui avait pénalisé son cours mais grâce à laquelle il dispose aujourd’hui de finances très saines, lui permettant de poursuivre ses rachats d’actions et de ne pas remettre en cause son beau dividende (rendement net attendu : 5,8 %). Conservez. Mobistar est en revanche trop chère, compte tenu de ses perspectives bénéficiaires très limitées. Vendez.
· Dans la distribution (- 29 % ; 13 % de la capitalisation boursière actuelle du Bel 20), Colruyt (- 5,7 %) a limité les dégâts. Le casseur de prix profite de la crise. A terme néanmoins, c’est à l’étranger qu’il devra assurer sa croissance. Ce n’est pas gagné. Vendez.

COLRUYT (en EUR)

Les gains continus de parts de marché soutiennent le cours. A un niveau trop élevé selon nous.

Delhaize (- 26,5 %) a connu un faible début d’année puis s’est repris. Il profite de son positionnement de discounter aux Etats-Unis (75 % du chiffre d’affaires), a déployé des efforts pour pratiquer des prix moins élevés, profite du rebond du dollar et a regagné des parts de marché en Belgique. Conservez.
· Dans les utilities (services aux collectivités en Europe ; - 42,5 %), GDF Suez (- 18 %), qui pèse à présent plus de 23 % du Bel 20, et qui n’a eu de cesse de confirmer son objectif de hausse du résultat opérationnel 2008 de plus de 10 %, a permis de limiter les dégâts. Sans lui, la correction globale du secteur sur Bruxelles aurait été plus sévère, comme en 2007. Malgré l’intention répétée des Etats de légiférer sur les prix de l’énergie, conservez.

… mais pas toujours.
· Dans le secteur de l’alimentation et des boissons (- 32 %), réputé défensif, Anheuser Bush-Inbev a dévissé de 54,9 %. Le marché a été déçu (nous l’estimions trop optimiste après la période de forte croissance 2005-07). L’acquisition onéreuse d’Anheuser Bush semble s’être faite au plus mauvais moment et a donné lieu à une augmentation de capital qui engendrera une dilution du bénéfice. Conservez.
· Dans la pharmacie (- 17,8 %), UCB (- 25,3 %) a une fois de plus été pénalisé par de futures pertes de brevets. Conservez.
Omega Pharma (- 46,9 %) a présenté une nouvelle stratégie qui ne fait que confirmer nos doutes sur la future croissance des ventes. Vendez.

Autres secteurs : bilan exécrable.
· Au sein du secteur de la sidérurgie et des non ferreux, qui affiche la plus mauvaise performance (- 61,3 %), le raffineur de zinc Nyrstar a perdu 87,7 % : les pertes que nous attendions à l’horizon 2010 se matérialiseront un an plus tôt que prévu. Conservez.
· Dans la chimie fine (- 45,9 %), Solvay (- 46,2 %) doit faire face à un contexte économique qui se dégrade (dans la chimie et les plastiques). Vendez.
· Umicore (- 61,6 %) a finalement été contraint à un avertissement sur résultats. Certes, dans le raffinage, ses technologies de niche offrent de belles perspectives et de beaux contrats, susceptibles de lui fournir de très beaux résultats d’ici 2010. Mais, dans les pots catalytiques, la faiblesse du secteur automobile (- 47 %) a fini par peser sur ses ventes. Conservez.
· Melexis (- 55,2 %), qui fabrique des puces électroniques, surtout pour les voitures, a aussi souffert des déboires du secteur auto, mais de manière décalée (il ne livre pas directement aux constructeurs auto, mais à leurs fournisseurs). Jusqu’au 3trimestre, ses ventes ont résisté. A court terme, les perspectives sont peu réjouissantes, mais à plus long terme, la tendance vers des voitures plus propres et plus sûres stimulera son activité. Conservez.
· Bekaert a aussi subi une lourde correction (- 49,5 %). Le groupe a beau s’être très bien repositionné ces cinq dernières années, il ne pouvait échapper à la crise. Pour cette raison, nous sommes vendeurs du titre depuis août (non loin de ses sommets). Aujourd’hui, l’exposition du groupe aux pays BRIC (Brésil, Russie, Inde, Chine) pourrait se retourner contre lui. Vendez.
· Agfa-Gevaert, sur lequel nous avions déjà décidé de parier en octobre 2007 lorsqu’un plan de scission (avorté entre-temps) était en bonne voie, a perdu 82,2 %. Des contrats de couvertures sur ses besoins de matières premières se sont retournés contre lui, sa transition de l’analogique au numérique est difficile et inachevée et la conjoncture pèse sur ses ventes. Pour spéculer sur le redressement des activités à l’horizon 2010 : achetez.

Et en 2009 ?
Si, fin 2007, les inquiétudes étaient nombreuses, un an plus tard, rien ne va mieux. La récession est là. Les bénéfices 2009, voire 2010, s’inscriront en recul. Mais dans quelle ampleur ? Question d’autant plus difficile qu’elle dépend d’impondérables. A quand le retour de la confiance dans les banques ? De la détente des conditions de crédits ? Doit-on attendre de nouveaux plans publics de relance ? Quelle en sera l’efficacité ?
Beaucoup d’actions belges ne sont pas loin d’être bon marché. C’est le cas d’Ackermans & van Haaren (- 49 %), CMB (- 73,3 %), Euronav (- 61,1 %), Sioen (- 65,3 %), … Mais la volatilité extrême est susceptible de perdurer quelques mois, avec le risque de se retrouver avec des valorisations plus basses encore.

Ne vous précipitez pas pour acheter. Limitez-vous à quelques actions, avec de bons rendements sur dividendes.

· C’est le cas du holding très défensif GIMV (- 36,9 %) qui dispose d’une montagne de liquidités (20 EUR par action) et profite de la crise pour acquérir des participations à bon prix et se construire de futures plus-values. Achetez.

GIMV (en EUR)

Le holding n’a pas échappé à la dépression généralisée. Mais il dispose d’atouts rares en ces temps perturbés et augurant d’un bel avenir.

· EVS (- 68,4 %), récemment bien trop sanctionné, a un bilan en béton et un rendement net attendu du dividende de 7,1 %. La baisse récente du carnet de commandes n’est pour nous qu’un simple report des dépenses des producteurs TV face à une transition technologique inéluctable. Achetez.
· Atenor (- 8,2 %) pourra encore offrir de beaux dividendes (rendement net attendu de 5,6 % cette année). La parfaite localisation de ses projets immobiliers bruxellois devrait lui permettre de bien affronter la crise sur le marché des bureaux. Achetez.

Quant à Fortis…
Les plus spéculateurs d’entre vous peuvent miser sur la revalorisation du titre Fortis. Car outre les enjeux liés à la négociation en faveur des actionnaires, et même en tenant compte d’une décote de 75 % de son éventuel futur portefeuille de crédits structurés, le titre devrait encore valoir 1,60 EUR.

(tous les secteurs mondiaux sont exprimés en euro, indice cours)

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