Analyse
Banques : pas encore très solides il y a 7 ans - lundi 23 novembre 2009

Pas mal d’actions du secteur bancaire ont rebondi en Bourse. Le secteur bancaire européen est-il dès lors totalement sorti de l’ornière ? Pas sûr du tout. Car l‘incertitude persiste à bien des égards.

Pas mal d’actions du secteur bancaire ont rebondi en Bourse. Le secteur bancaire européen est-il dès lors totalement sorti de l’ornière ? Pas sûr du tout. Car l‘incertitude persiste à bien des égards.

Quelle place prennent encore les actifs toxiques dans le bilan des banques ? Comment va évoluer la régulation, qui s’annonce de toute façon plus contraignante ? Dans quelle mesure les institutions financières sont-elles maintenant capables de croître encore ?
Même si la confiance se réinstalle peu à peu, même si les profits sont de retour, le secteur est donc toujours risqué ! Le rebond des cours est trop rapide et la plupart des actions du secteur bancaire ne sont pas bon marché.

Nous profitons de cette remontée pour vendre certaines actions.

Récents résultats
· Pour la plupart des banques, les résultats du 3e trimestre sont à première vue dans le haut des attentes ou dépassent même les prévisions, et ont permis de renforcer la solidité des bilans (si on en exclut les éléments non récurrents, ils sont néanmoins conformes aux attentes).
· C’est au sein de la banque d’investissement qu’on trouve l’essentiel des bonnes surprises. Grâce aux facilités de refinancement accordées par les banques centrales et grâce à la hausse des Bourses, les activités liées aux marchés (conseils, émissions d’obligations, activités sur les taux d’intérêt…) ont connu un ressaut au 3e trimestre. Les banques d’investissement de BNP Paribas, du CS Groupe, de la Deutsche Bank ou de KBC ont vu ainsi leurs profits rebondir.
· En banque de détail, la situation se révèle bonne, même si la conjoncture économique réduit les commissions perçues et accroît substantiellement les défauts de remboursements de crédits. La situation est particulièrement tendue au Royaume-Uni et aux USA. Elle l’est moins en Europe occidentale : les résultats récurrents y suffisent pour compenser la hausse des provisions et les revenus y sont plus stables.
Les banques de détail de BNP Paribas, du Crédit Agricole, de Dexia et d’ING ont ainsi dégagé de bons résultats. C’est un peu moins le cas à la Société Générale, qui semble handicapée par sa plus forte exposition à l’Europe centrale, tout comme KBC.
Pour les banques de détail, certains estiment que le pic des provisions pour défauts de remboursement est déjà dépassé (c’est ce qu’en disent Lloyds Banking et Commerzbank). Plus prudents, nous considérons plutôt que les conséquences de la crise se feront encore sentir ces prochains mois, que la situation devrait se stabiliser mi-2010 et commencer à s’améliorer en 2011.

Bombe toxique à retardement ?
· La modification des règles comptables en début d’année a soulagé les banques d’une partie de l’impact des actifs toxiques. De la sorte, des résultats récurrents ont permis de compenser de nouvelles provisions enregistrées (c’est le cas à la Société Générale qui a inscrit au 3e trimestre de nouvelles provisions pour 334 millions d’euros, ou de ING, qui a inscrit 882 millions).
· Revers de la médaille : comment distinguer maintenant les actifs dépréciés de manière conservatrice (et peu susceptibles de nouvelles provisions) de ceux qui ont profité du changement des règles (et risquant de faire l’objet de nouvelles provisions) ? Certes, certaines banques ont notablement réduit leur exposition à ces actifs (CS Groupe, Barclays). Mais d’autres tergiversent, préférant spéculer sur une reprise économique qui les dispenserait de nouvelles provisions (c’est le cas de la Société Générale, du Crédit Agricole, ou encore de Dexia).
· Par ailleurs, l’Europe tarde à déterminer la manière dont devront être comptabilisés certains instruments financiers, comme les produits dérivés. Une attitude qui pourrait freiner à terme la croissance du secteur.

Plus de rigueur
Face à la crise, il semblait évident qu’une réforme de l’architecture de la finance mondiale s’imposait. Mais jusqu’ici, le poids des groupes de pression et des intérêts nationaux ont empêché de déboucher sur de grands changements. Néanmoins, face aux profits importants publiés récemment par les banques d’investissement, le monde politique durcit le ton. Le risque de mesures plus restrictives à l’égard des banques est donc accru. Même si des engagements fermes font encore défaut, il semble acquis que les banques devront avoir plus de réserves pour amortir les coups durs et «garantir» les activités les plus risquées (qui sont également les plus rentables !). Nous prévoyons donc, d’ici quelques années, une diminution globale de la rentabilité des banques, si aucun changement n’est apporté dans le périmètres de leurs activités. Les banques, très réactives, ont déjà pris les devants en réduisant progressivement leurs activités dites «pour comptes propres» (celles qu’elles exercent pour leur propre bénéfice et non au profit des clients), qui sont les plus risquées.

Relooking
Ces derniers mois l’ont confirmé : la crise économique force les banques à modifier leur profil.
· Sous la pression des autorités européennes, de nombreuses banques, qui ont reçu l’aide de leur Etat, doivent se délester d’actifs, parfois importants, pour ne pas fausser la concurrence. ING, Lloyds Banking, Royal Bank of Scotland et KBC (voir encadré) viennent d’annoncer des cessions. Elles sont mises à profit par des groupes en meilleure santé pour se renforcer : Barclays a racheté 2 filiales d’ABN Amro, Deutsche Bank s’est porté acquéreur du gestionnaire de patrimoine Sal. Oppenheim, BNP Paribas s’est offert Fortis Banque Belgique/Luxembourg, et l’espagnol Santander semble intéressé par des actifs de la banque de détail de Royal Bank of Scotland.
· La chasse aux coûts conduit aussi les banques à vendre ou rapprocher des activités (p. ex. : Société Générale et Crédit Agricole rapprochent leurs activités de gestion d’actifs).

KBC : ne vendez plus
Comme prévu, la Commission européenne a approuvé le plan de restructuration (qui réserve peu de surprises), avec un verdict raisonnable : le modèle de bancassurance est maintenu et le bilan réduit de 17 %. KBC payera probablement à nouveau un dividende en 2011 (relatif à l'exercice 2010), de 0,75 EUR net, et remboursera d'ici 2013 les aides reçues de l'Etat, sans passer par une augmentation de capital. Après 2013, nous pensons qu'un bénéfice de 6 à 7 EUR par action, et un dividende d'au moins 1,50 EUR net, sont possibles. L'action est à présent correctement évaluée et moins risquée, vu que l'incertitude est levée en ce qui concerne l'approbation du plan. Ne vendez plus. Conservez.

Profits et Dividendes
· Dans la plupart des banques de détail, les revenus progressent, en dépit de la crise, grâce notamment au relèvement de certains tarifs et à de nouveaux services. Mais pour 2010, dans la zone euro, nous tablons sur une baisse (-0,1 %) du PIB (ensemble des biens et services produits). Et pour 2011, on ne peut attendre qu’une hausse (+0,8 %). Une amélioration conjoncturelle qui réduira le risque de défaut de remboursement des crédits et les coûts qui y sont liés. Par contre, la demande de crédit ne devrait pas rebondir, compte tenu de la remontée du chômage, de la plus faible tendance des ménages à s’endetter et du relèvement attendu des taux d’intérêt.
· Dans les banques d’investissement, les profits actuels ne nous semblent par pérennes (sauf si les Bourses grimpent encore, ce qui est difficile à prévoir). Car une remontée des taux à court terme, attendue ces 12 prochains mois, entraînera un recul des revenus sur les activités liées aux taux. L’activité conseils (émissions obligataires, fusions, introductions en Bourse…) restera bien orientée et prendra de plus en plus de poids dans le résultat, aux dépens de celles liées aux (volatiles) activités de marché.
· Pour 2010 et 2011, des profits attendus pour les banques permettront notamment de renforcer leur solidité financière, mais aussi de revenir à un dividende plus généreux. Nous tablons sur un taux de distribution de 20 à 30 % pour 2010 (ce qui reste toujours en deçà des 30 à 50 % de 2007).

MADE IN USA
Le paysage bancaire américain a un double visage. Les banques d’investissement (JP Morgan Chase, Goldman Sachs) sont sorties de la crise avec des caisses bien garnies, surtout grâce aux activités liées aux marchés financiers. Les banques commerciales (Citigroup, Bank of America) souffrent d’un coût du crédit encore élevé (ne progresse plus mais stabilité à confirmer ces prochains trimestres). La plupart des institutions sont toujours de santé fragile et pas à l’abri de nouvelles déconvenues (pertes sur crédits hypothécaires et cartes de crédit toujours lourdes).Restez à l’écart.

Ne rien acheter
· Face à la faiblesse de l’économie, les banques centrales maintiennent une politique monétaire accommodante. Une fois que ce ne sera plus le cas, les établissements bancaires devront se passer de cette source de financement bon marché, ce qui ne sera pas facile à gérer.
· A moyen terme, nous doutons de la capacité des banques à retrouver le niveau de rentabilité d’avant la crise, ou encore un rendement sur fonds propres+ nettement supérieur à celui de l’économie. Compte tenu de la vitesse et de l’ampleur du rebond des cours des banques depuis le mois de mars, le risque de désillusion sur certains titres nous semble bien réel.
Nous n’achetons dès lors aucune action bancaire, compte tenu de leur évaluation trop élevée.
Nous conservons les actions des banques qui ne sont pas chères et qui présentent un profil de risque limité, c'est-à-dire :
- dont les fonds propres ont été renforcés pour faire face aux coups durs et éviter de grosses augmentations de capital .
- dont les activités de trading sur les taux sont très limitées (car ces activités sont très sensibles à la remontée attendue des taux à court termes)
- qui bénéficient de relais de croissance en dehors de la banque d’investissement et peuvent dès lors nourrir leurs résultats avec des risques plus limités.

CONSERVEZ (cours au moment de l'analyse)
Allied Irish Bank                 (1,71 EUR)
Barclays                                 (304,25 pence)
BNP Paribas                         (56,24 EUR)
Crédit Agricole                     (14,07 EUR)
CS Groupe                             (54,10 CHF)
HSBC                                    (731,90 pence)
ING                                       (9,24 EUR)
Lloyds Banking                     (88,15 pence)
KBC                                       (32,27 EUR)

VENDEZ  (cours au moment de l'analyse)
Bank of America                 (16,09 USD)
Deutsche Bank                      (49,13 EUR)
Dexia                                     (5,20 EUR)
Nordea                                  (75,55 SEK)
Royal Bank of Scotland       (35,99 pence)
Société Générale                   (47,43 EUR)
UBS                                       (16,08 CHF)

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