Analyse
Secteur financier belge et dette publique il y a 6 ans - vendredi 10 décembre 2010

Dans quelle mesure les banques et compagnies d’assurance belges sont-elles touchées par le retour de flamme de la crise financière ? Et sont-elles suffisamment armées pour l’avenir ?

Crise grecque

Le secteur financier européen, qui se remettait lentement mais sûrement de la crise dont il a souffert il y a deux ans, a de nouveau pris une sérieuse gifle au printemps dernier, lorsque la Grèce sombra dans les problèmes.
De nombreuses banques et assureurs avaient en effet en portefeuille pas mal d’emprunts d’Etat grecs. La crainte était alors de voir ces emprunts perdre sensiblement de leur valeur, si la dette de l’Etat grec était restructurée. Parmi les institutions financières belges concernées, la plus grosse victime était Ageas, avec plus de 4 milliards d’euros d’emprunts d’Etat grecs en portefeuille (sur un portefeuille d’obligations d’Etat total de 33,4 milliards). Mais Dexia, qui s’est bien gardé de communiquer quoi que ce soit à ce sujet, détient aussi une belle masse d’emprunts d’Etat grec, si on en croit les résultats du récent stress test (voir tableau). Grâce à l’aide du Fonds monétaire international (FMI) et de l’Union européenne, le danger a été (provisoirement) écarté.

 

Péripéties irlandaises

En octobre, la situation se déchaîna à nouveau, lorsque l’Irlande, qui doit depuis tout un temps déjà soutenir son secteur bancaire, sombra aussi dans les pires difficultés : les taux sur les emprunts d’Etat irlandais se mirent à flamber lorsqu’on prétendit au niveau européen que les détenteurs d’obligations devraient à l’avenir supporter une partie des déficits. L’Irlande fut finalement contrainte d’accepter l’aide de l’Europe, mais le mal était fait. Une fois de plus, les actions du secteur bancaire en souffrirent amèrement. Parmi les belges, c’est surtout la KBC qui est exposée à l’Irlande. Elle détient pour 500 millions d’obligations d’Etat irlandaises, ainsi que pour 17,4 milliards de crédits privés, au travers de sa filiale locale (principalement des crédits hypothécaires), dont 9 % de crédit à problèmes.

 

Autres pays périphériques?

D’autres pays de la zone euro (Portugal, Espagne et, dans une moindre mesure, Italie) sont souvent cités comme les prochaines victimes. Cela pourrait avoir des conséquences encore plus graves pour les institutions belges, qui détiennent souvent pour des milliards d’euros d’obligations d’Etat de ces pays (voir tableau).

 

Les risques

Au vu des énormes montants en jeu, il est clair que les institutions financières belges (mais pas elles uniquement) courent de gros risques. Et même si Ageas et KBC réduisent depuis le début de l’année leur position en emprunts d’Etat grecs, les portefeuilles d’obligations souveraines à risque restent énormes comparativement aux fonds propres, au bilan total et à la capitalisation boursière (voir tableau). La KBC est de plus fortement exposée au marché immobilier irlandais, qui est dans le marasme. Dexia refuse de son côté de communiquer des chiffres. Les seuls disponibles, divulgués par le stress test de juillet, datent du 31/3.

 

Conclusion et conseils

En cas de restructuration d’une dette ou de la faillite d’un émetteur privé, ce n’est bien sûr pas le montant total investi dans les obligations concernées qui serait perdu. Mais il ne faut pas négliger d’éventuelles réductions de valeur qui pourraient atteindre des niveaux élevés et mettre des bâtons dans les roues dans redressement des banques. Des pertes et d’éventuelles recapitalisations ne sont pas à exclure. Pour ces raisons, nous maintenons notre indicateur de risque à 4 pour Ageas et KBC, et à 5 pour Dexia, qui détient de loin le portefeuille le plus copieux d’emprunts de pays à risque. Et nous ne sommes pas très chauds pour des investissements dans le secteur financier (belge). Nous conseillons cependant de conserver Ageas et KBC qui nous paraissent suffisamment solides pour résister à d’éventuels revers des pays périphériques. Même en cas de scénario catastrophe pour KBC Ireland, avec une perte de plusieurs milliards d’euros, nous ne craignons pas d’augmentation de capital. Dans ce cas, KBC reporterait sans doute plutôt le remboursement de l’aide précédemment reçue des autorités belges. Quant à Dexia, qui reste mystérieux quant à sa réelle (et sans aucun doute gigantesque) exposition à la crise de la dette publique, par prudence, nous conseillons de vendre l’action. Les investisseurs intrépides peuvent toujours acheter KBC Ancora, l’action d’un holding investi exclusivement dans KBC et qui cote 35 % en dessous de sa valeur intrinsèque.

 

Secteur financier belge et exposition aux pays périphériques européens (milliards d’euros le 30/09/2010)
Action
Ageas
Dexia (1)
KBC (2)
Capitalisation boursière
(le 10/12/2010)
5,0
5,5
10,6
Total bilan
96,7 (3)
598,5
328,6
Fonds propres
9,6
10,8
18,8
Exposition à la dette publique de
Grèce
1,3
3,7
0,8
Portugal
1,5
2,8
0,3
Espagne
1,8
1,8
2,4
Irlande
0,4 (4)
0,1
0,5
Italie
3,9
17,6
7,2
Total / total sans l’Italie
8,9 / 5,0
26,1 / 8,5
11,2 / 4,0

(1) chiffres exposition au 31/3/2010;
(2) détient en plus pour 0,1 milliard d’obligations bancaires ou corporate et/ou de crédits ouverts en Grèce, 
pour 0,2 milliard au Portugal, pour 2,9 milliards en Espagne et pour 17,4 milliards en Irlande;
(3) le 30/6/2010;
(4) le 30/6/2010; détient aussi pour 0,2 milliard d’obligations corporate irlandaises.

 

 

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