Analyse
China Medical Technologies : une nouvelle action (chinoise) dans notre sélection il y a 7 ans - vendredi 7 janvier 2011

Le spécialiste chinois du diagnostic in vitro a connu une période de forte croissance. Elle est suivie aujourd’hui d’un passage tourmenté, qui suscite la méfiance des investisseurs.

Mais l’action jouit d’un potentiel de rebond important et le moment est choisi pour se positionner sur ce titre bon marché.
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Apprendre à se défendre

China Medical Technologies (CMT) est la plus importante entreprise chinoise de diagnostics in vitro (réalisés à partir d’échantillons provenant du corps humain). En 2004, elle fut une des premières en Chine à proposer des automates et des tests de diagnostic basés sur la technologie ECLIA. Elle commercialise actuellement 95 tests de diagnostic (ECLIA) dans divers domaines (thyroïde, diabète, hépatites, cancers…). Dans un premier temps, pour éviter la concurrence des grands laboratoires occidentaux, CMT s’est focalisée sur les hôpitaux de taille modeste (moins intéressants pour les grands labos, vu leur plus faible volume d’activité). Une stratégie qui, associée à l’avantage de n’avoir pas ou peu de concurrence locale à l’époque, lui a permis, de 2004 à 2009, de faire grimper l’activité de près de 50 % l’an en moyenne. Mais ce succès a suscité la convoitise et CMT a rapidement dû faire face à une concurrence locale, bénéficiant comme lui de faibles coûts de production (main d’œuvre notamment). Pour préserver les parts de marché, il a fallu des mesures draconiennes : automates gratuits pour les hôpitaux et forte réduction des prix de vente. Cela n’a pas été sans conséquence au début : les revenus issus des tests ECLIA ont reculé de 33 % au cours de l’exercice 2009-2010 (clôture annuelle le 31/03) et la rentabilité a souffert. Mais à présent, l’activité historique (ECLIA) a renoué avec la croissance (+8,7 % au deuxième trimestre 2010-2011).

Relais de croissance

Conscient de la trop faible diversité de son offre (focalisée sur ECLIA), CMT a cherché de nouveaux relais, auprès des grands hôpitaux. Elle a pour cela acquis deux nouvelles technologies (FISH en 2007, SPR en 2008), permettant de réaliser des tests à plus fortes valeur ajoutée et rentabilité. Si ces technologies ne sont pas sa propriété exclusive, elles lui permettent de distancer les concurrents locaux, qui n’ont pas les mêmes moyens technologiques, et surtout financiers, pour y investir. Mais en revanche, elles la mettent en concurrence avec de grands labos (Abbott, Roche, Johnson & Johnson, Beckman Coulter...). Face à eux, CMT garde cependant l’avantage des faibles coûts de production, lui permettant de proposer des tests à des prix inférieurs.

CMT a aussi développé une force de vente dédiée aux gros clients. Au contraire de ses tests ECLIA, distribués via un réseau tiers, ses tests FISH sont proposés aux hôpitaux chinois par ses propres commerciaux (elle en a recruté plus de 200). Une stratégie qui lui permet de détenir plus de 90 % du marché chinois des tests FISH. Ses tests SPR ne sont commercialisés que depuis quelques mois mais devraient bénéficier de la force de vente en place et permettre des économies d’échelles.

Risque accru

Bien que sa stratégie soit pertinente, l’entreprise n’est pas sans risque : la concurrence est forte sur l’activité ECLIA et les investissements (achat de technologies, force de vente propre) pèsent sur le bénéfice : le précédent exercice a clôturé sur une perte de 0,46 USD par action (hors éléments non récurrents). Enfin, pour financer ses acquisitions, CMT s’est endetté. Son endettement n’a rien d’alarmant (gearing : 90 %) mais il inquiète les investisseurs, compte tenu e.a. des incertitudes sur le plan opérationnel.

Finances maîtrisées

Le risque lié à l’action n’est pas à négliger : nous lui attribuons un 4 sur une échelle qui va jusqu’à 5. Mais le cours est trop pénalisé. Car d’une part CMT vient de refinancer une partie de sa dette arrivant à échéance en 2011; le coût en devient certes supérieur (taux de 6,5 % contre 3,5 % auparavant), mais l’opération repousse la prochaine échéance en 2013. D’autre part, malgré les pertes, l’activité génère des liquidités. Sur base d’estimations prudentes, nous pensons que les liquidités générées permettront de rembourser sans souci l’échéance de 2013. La trésorerie actuelle représente d’ailleurs déjà près de 50 % du montant à rembourser.

C’est le moment !

CMT traverse une période difficile qui a plongé son résultat dans le rouge. Mais les mesures prises (baisse des prix, nouvelles technologies) devraient relancer l’activité. D’ici 2014, nous prévoyons une croissance annuelle moyenne de 17 %. Les économies d’échelle réalisées devraient en outre redynamiser les profits. Hors éléments non récurrents, nous prévoyons une perte par action de 0,10 USD pour l’exercice en cours, puis un bénéfice par action de 0,15 USD et de 0,63 USD pour les deux suivants.

La méfiance des investisseurs nous semblant exagérée, nous conseillons de profiter de la faiblesse du cours.
Ce mercredi 12 janvier, nous faisons d’ailleurs l’acquisition de 350 actions CMT pour notre propre portefeuille.

 

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