L’opération offrirait une meilleure visibilité sur la valeur du holding D’Ieteren.
Mais la valorisation de Belron par le marché nous semble exagérée.
Nous ne changeons pas de conseil pour l’action D’Ieteren.
VENDEZ.
Le groupe Belron, spécialiste du vitrage auto (avec les marques Carglass, Autoglass, Safelite...) est le joyau du holding D’Ieteren, à qui il fournit 50% de son bénéfice (avant impôts et éléments non récurrents).
Cela fait des années que circule la rumeur de sa prochaine entrée en Bourse et c’est e.a. dans le but de cette opération que Carlos Brito, l'ex-CEO d'AB InBev, avait été mis à la tête de Belron en mars 2023.
A la longue, nous pensions que l'opération n'aurait lieu que dans quelques années.
Car nous estimions que pour une telle opération, il fallait que Belron présente un bilan plus sain et prenne donc le temps de réduire sa dette. Celle-ci a en effet explosé en 2025, quand D’Ieteren à fait remonter un gros dividende (74 EUR brut) pour financer la réorganisation de son actionnariat familial (nous estimons que fin 2025 cette dette équivalait à ±4,5 fois l’EBITDA !).
Si Belron est finalement introduit en Bourse, la transparence de la valeur du holding D’Ieteren sera radicalement améliorée puisque son principal actif sera coté. Le Financial Times parle d'une probable valeur d'entreprise proche de 32 milliards d'euros. En excluant la dette de 8,39 milliards, la participation de 50,3% de D'Ieteren serait alors valorisée à 221 EUR par action D'Ieteren. Un chiffre conforme aux estimations les plus optimistes du marché et à la valorisation retenue lors d'une transaction entre minoritaires en octobre 2024.
En valorisant le reste des activités de manière raisonnable, la valeur intrinsèque du holding D'Ieteren serait alors d’un peu plus de 270 EUR ! Cela signifierait donc que le cours actuel (182,10 EUR à la clôture du 20/1) afficherait une décote de 33%.
Nous considérons cependant que la valorisation de Belron par le marché est exagérée. Le chiffre de 32 milliards évoqué équivaut à 18 fois l'EBITDA estimé de 2025. C’est une valorisation digne de celle des valeurs technologiques, alors que la croissance du chiffre d'affaires 2025 de Belron (hors acquisitions) devrait avoir été inférieure à 6%, pour la deuxième année consécutive. Et ce bien que la moitié de ses interventions concernent à présent des pare-brise complexes, nécessitant des recalibrages, permettant de facturer des montants plus élevés.
Cours au moment de l’analyse : 182,10 EUR
Le groupe D’Ieteren est un holding actif dans la réparation des vitres auto via sa participation dans Belron (e.a Carglass), dans la distribution de pièces détachées (chariots élévateurs, machines industrielles...) via sa participation dans TVH Parts, dans la réparation et les entretiens des véhicules légers et des poids lourds via PHE, dans la distribution automobile (importations des marques du groupe VW en Belgique) et dans les carnets de luxe (Moleskine).
