Le cours d’Umicore avait été matraqué par de mauvais choix technologiques du groupe dans les matériaux pour batteries pour véhicules électriques. Mais il a ensuite été relancé de manière spectaculaire en 2025 par le recentrage stratégique du groupe, l’envolée des prix des métaux précieux et le report de l’interdiction des ventes de véhicules thermiques neufs en Europe. Les interrogations sur la capacité du groupe à générer de la croissance nous incite à la prudence. Le groupe publiera ses résultats 2025 ce 20/02.
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Flop dans les matériaux pour batteries
Les ambitions d’Umicore dans les matériaux pour batteries ont été confrontés à la réalité technologique des constructeurs automobile. Ceux-ci ont massivement opté pour les batteries LFP, une technologie moins efficiente, mais plus économique. Cette technologie est dominée par les Chinois et est absente du portefeuille de matériaux d’Umicore, orienté sur les cathodes de batteries NMC.
Les investissements consentis par Umicore dans le domaine n’ont dès lors jamais créé de la valeur. Le groupe a dû se résoudre en 2024 à acter une réduction de valeur monstrueuse (1,6 milliard d’euros, 6,65 EUR par action !). Et il a dû abandonner ses grandes ambitions pour cette activité, qui devait d’être LE moteur de croissance des années à venir.
A présent, la priorité du groupe est la “récupération de valeur” de cette division, qui perdra encore de l’argent au moins jusqu’en 2027. Le groupe poursuit la construction de ses extensions de capacités déjà en cours (en Pologne) mais n’envisage aucun investissement supplémentaire. Et il a abandonné son projet au Canada. A terme, une vente de cette activité pourrait même faire partie des solutions.
Rebond des prix des métaux précieux
Or, argent, rhodium, platine, palladium… Depuis début 2025, on a vu s’envoler les prix de ces métaux qu’Umicore recycle (et dont il retire environ 40% de son EBITDA).
Au 1er semestre 2025, Umicore a déjà profité de cette envolée pour se couvrir sur 50 à 80% de son exposition en 2026 et 2027 et sur environ 50% pour 2028.
Mais comme le gros de la hausse a eu lieu après le 30 juin, nous ne nous attendons pas à des résultats 2025 très impressionnants. La poursuite de la hausse aura toutefois très probablement incité le groupe à étendre ses couvertures au 2nd semestre (on en saura plus le 20/2 lors de la publication des résultats). Aussi, pour les activités de recyclage (qui devraient avoir généré en 2025 ±25% du chiffre d’affaires et 40% de l’EBITDA), une progression des résultats nous parait assurée pour ces trois prochaines années.
Nous avons relevé nos prévisions d’EBITDA de la division de 5% pour 2026, de 15% pour 2027 et de 20% pour 2028.
Report de l’interdiction des moteurs thermique dans l’UE
Fin 2025, la Commission européenne a décidé de revoir ses ambitions quant à la transition vers les voitures électriques. En cause, la pression des constructeurs auto européens et de grands États (Allemagne, Italie), inquiets des coûts sociaux d’une transition trop rapide.
L’interdiction des ventes de voitures thermiques neuves à partir de 2035 a ainsi été remplacée par un objectif moins ambitieux : avoir atteint en 2035 (par rapport à 2021) une réduction de 90% des émissions de CO₂ par les voitures neuves (au lieu des 100% prévus initialement).
Les constructeurs pourront vendre des voitures thermiques ou hybrides, à condition de compenser par des crédits carbone. C’est une bonne nouvelle pour l’activité d’Umicore liée au pot catalytique, qui restera sans aucun doute ces prochaines années son plus gros générateur de liquidités. L’activité devrait garder ces trois prochaines années une contribution stable à l’EBITDA du groupe (estimée pour 2025 à un bon 50%). Gains d’efficacité et exploitation de poches de valeurs compenseront l’érosion des ventes due à la percée de l’électrique. Mais après ce sera la décrue.
Notre avis
Nous n’attendons pas de grandes surprises des résultats qui seront publiés le 20 février. L’EBITDA 2025 devrait se situer dans le haut de la fourchette d’objectifs du groupe (790 à 840 millions d’euros, hors éléments non récurrents).
L’activité recyclage, avec ses couvertures, a vraisemblablement raté une partie importante de la hausse récente des prix des métaux en 2025. Umicore finira toutefois par profiter des prix élevés (malgré leur récente correction) Il a en outre indiscutablement une carte à jouer dans le domaine, face la volonté des autorités européennes de s’affranchir de la Chine, laquelle domine le traitement des métaux critiques, utiles aux innovations liées à la transition énergétique. Mais augmenter les capacités prendra du temps.
Pour l’activité pots catalytiques, la contribution au bénéfice est appelée à stagner puis reculer.
L’activité matériaux pour batteries devrait donc rester ces prochaines années le principal vecteur de croissance bénéficiaire, au fur et à mesure de l’exécution des contrats signés avec Volkswagen, ACC et AESC.
Certes, cette année, la croissance bénéficiaire sera encore très limitée.
Mais l’action reste relativement bon marché d’un point de vue historique.
Le cours ne vaut que 15,5 fois le bénéfice par action attendu en 2026 et le rapport valeur d’entreprise/EBITDA 2026 est de 8.
Toutefois, nous restons prudents, compte tenu des interrogations sur la capacité du groupe à générer de la croissance et vu l’importance des capitaux employés pour les matériaux pour batteries (un peu plus de 50% des 3,9 milliards de l’ensemble du groupe), qui pourraient faire l’objet d’éventuelles nouvelles réductions de valeurs si la stratégie de « récupération de valeur » n’est pas couronnée de succès.
Cours au moment de l'analyse : 20,18 EUR
